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陳嘉禾

1974年，對于后來名滿天下的價(jià)值投資大師沃倫·巴菲特來說，并不是一個(gè)好年份。

巴菲特出生于1930年8月30日，到1974年已經(jīng)44歲。在今天充滿競爭的社會，我們看到許多公司的招聘廣告都寫著“年齡要求35歲以下”，那么44歲顯然是一個(gè)不小的年紀(jì)。

巴菲特的中年危機(jī)

但是，就是在這一年，巴菲特的賬面虧損，也就是伯克希爾·哈撒韋公司的股票價(jià)格（巴菲特的投資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)與一般基金略有不同，股票價(jià)格即相當(dāng)于基金凈值，也是他的投資者所能變現(xiàn)的價(jià)格，公司基本面則相當(dāng)于基金所有持股的合并財(cái)務(wù)報(bào)表），下跌了48.7%，幾近腰斬。對于一個(gè)中年人來說，怎么看都不算一個(gè)好消息。

在1972年~1975年這4年里，以市值計(jì)算，巴菲特的投資業(yè)績分別是+8.1%、-2.5%、-48.7%、+2.5%。也就是說，4年加起來，巴菲特和信任他的投資者們，累計(jì)賠了44.6%。在1975年，對于已經(jīng)45歲的巴菲特來說，這樣的投資事業(yè)絕對不算順利。

想象一下，今天我們有一位基金經(jīng)理已經(jīng)45歲了，他在過去4年里把投資者的錢虧掉了將近一半，什么時(shí)候反彈不知道，我們會怎樣看他？或者，有一對中年夫妻，其中一個(gè)人把家里的錢在4年里虧掉了將近一半，另一位還能不能坐得??？

更糟糕的是，在最黯淡的1974年和1975年，巴菲特的投資業(yè)績不僅虧損慘重，而且遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸市場。

在1974年，巴菲特虧損48.7%，標(biāo)普500指數(shù)（包含股息，下同）只下跌了26.4%。在1975年，巴菲特幾乎賺了個(gè)寂寞，當(dāng)年只上漲了2.5%，標(biāo)普500指數(shù)卻上漲了37.2%。

始終信心滿滿

熊市賠得更多，牛市賺不到，4年賠了快一半，年紀(jì)一大把，這樣的投資經(jīng)理，誰見了能有信心？對于這種年紀(jì)挺大、事業(yè)很爛的情況，北宋的王安石曾經(jīng)有一首著名的《浪淘沙令》，把這種糟糕的情況描述得惟妙惟肖。

這首詞的上闋是這樣寫的：“伊呂兩衰翁，歷遍窮通，一為釣叟一耕傭。若使當(dāng)時(shí)身不遇，老了英雄。”意思就是說，伊尹和呂尚（姜子牙）作為一代名臣，在建功立業(yè)之前歷遍艱辛，一個(gè)做釣魚佬、一個(gè)做耕地農(nóng)。要不是當(dāng)時(shí)正好碰到了成湯、周文王，那么依照他們當(dāng)年的年紀(jì)，必然英雄老去、功業(yè)難成。

不過，在《浪淘沙令》的下闋，王安石筆鋒一轉(zhuǎn)：“湯武偶相逢，風(fēng)虎云龍，興王只在笑談中。直至如今千載后，誰與爭功?！蹦昙o(jì)大、業(yè)績差，并沒有什么了不起。有了正確的基礎(chǔ)，一旦風(fēng)云際會，那么龍騰四海的功業(yè)，在笑談之中就建立起來。

2012年，阿歇特出版公司出版了一本書《The Oracle Speaks》，記錄了巴菲特的許多經(jīng)典言論。在2014年，這本書被電子工業(yè)出版社翻譯成中文出版，取名為《巴菲特箴言》。從這本已經(jīng)被許多人忘記的書中，我們可以找到巴菲特在1974年的言論。

“我覺得投資是世界上最棒的工作，你不需要時(shí)時(shí)刻刻都做出決策，機(jī)會不好就不做嘛，一直等，等到機(jī)會好的時(shí)候出手，賺錢就很容易啦！”

“市場短期是投票機(jī)，長期是稱重機(jī)。認(rèn)為股票價(jià)格現(xiàn)在跌，所以不能買的人，都是傻子。好投資者抱著好公司不動(dòng)，早晚市場都給他錢。”

“市場就像一個(gè)所有人都喝醉了的賭場，每個(gè)賭客都醉醺醺地亂出牌。如果你只喝可樂，讓自己清醒一點(diǎn)兒，你就會做得不錯(cuò)?！?/p>

從這些言論里，我們可以看到，巴菲特既沒有失敗后的憂愁，也沒有急于翻盤的咬牙切齒，有的只是一如既往的邏輯清晰、信心滿滿。也就是說，幾年糟糕的行情對巴菲特的情緒毫無影響，他知道自己一定會賺錢：既然價(jià)值一直在增長，那么價(jià)值反映到市值上就是早晚的事情。

信心來自價(jià)值增長

甚至，巴菲特也沒有把自己糟糕的業(yè)績推給外部環(huán)境，而今天的許多投資者卻喜歡這么做。

在1974年到1975年，國際形勢并不算太平。中國和越南在打西沙群島自衛(wèi)反擊戰(zhàn)，埃塞俄比亞爆發(fā)了革命，印度吞并了錫蘭王國。而在美國國內(nèi)，總統(tǒng)尼克松因?yàn)椤八T事件”辭職，經(jīng)濟(jì)更是因?yàn)榈谒拇沃袞|戰(zhàn)爭陷入了危機(jī)，1974年美國CPI高達(dá)12.3%。

巴菲特的自信，并不來自穩(wěn)定的世界環(huán)境，也不來自空洞的口號，而是來自他的投資基本面實(shí)實(shí)在在的價(jià)值增長。而這種基本面的增長，也是我們在以市值計(jì)算的業(yè)績之外，判斷一位投資者真實(shí)能力的重要依據(jù)。

在中國，孔子曾經(jīng)說過一句話：“聽其言、觀其行?！比绻覀冎煌ㄟ^一位投資者在低谷期的說話，來判斷他的信心，繼而判斷他糟糕的業(yè)績是暫時(shí)運(yùn)氣不好還是水平就是很差，我們無疑會陷入巨大的困惑中。幾乎很少有人會公開承認(rèn)自己糟糕的業(yè)績是因?yàn)樗讲睿^大多數(shù)人都會說自己運(yùn)氣不好，假以時(shí)日一定會翻本。但是實(shí)際上，水平差的投資者大有人在。

在1972年到1975年的4年中，雖然巴菲特的業(yè)績一塌糊涂，但是他投資組合所對應(yīng)的商業(yè)基本面，卻一直在增長。根據(jù)伯克希爾·哈撒韋公司在2019年發(fā)布的年報(bào)，在當(dāng)時(shí)這4年中，公司凈資產(chǎn)每年增速分別是21.7%、4.7%、5.5%、21.9%，4年累計(jì)增加了63.9%。

也就是說，在這4年中，巴菲特的投資組合的基本面增加了63.9%，市值卻下跌了44.6%。這也就意味著，投資組合所對應(yīng)的估值下跌了足足66.2%。如此看來，巴菲特短期糟糕的業(yè)績，真的是來自運(yùn)氣不好。

“鷙鳥將擊，卑飛斂翼。猛獸將搏，弭耳俯伏。圣人將動(dòng)，必有愚色?！痹谖髦芙友浪谋鴷读w》中，姜子牙如此描述潛伏許久的真正英雄之才，在騰飛前的蟄伏。而1975年的巴菲特，也如同這段描述一般，做好了一飛沖天的準(zhǔn)備：他既有4年下跌66.2%的極低估值，也有持續(xù)高速增長的投資組合基本面。

結(jié)果，從1976年到1985年，在短短10年之中，伯克希爾·哈撒韋公司的股票價(jià)格，上漲了足足59.2倍。1美元的初期原始投資，變成了60.2美元。一代傳奇投資者的基業(yè)，就此奠定。

回到1974年，在那個(gè)平常的年份，一位業(yè)績糟糕、信心滿滿的投資者，沃倫·巴菲特，曾經(jīng)漫步在奧馬哈市溫暖的陽光下，和他的老搭檔查理·芒格一起暢談投資，繼續(xù)尋找下一個(gè)有價(jià)值的投資標(biāo)的，同時(shí)對多年的糟糕業(yè)績視若無物。到了今天，如果你也能做到如此無視價(jià)格波動(dòng)，永遠(yuǎn)專注于價(jià)值增長，那么你又會取得怎樣的投資回報(bào)呢？

（作者系九圜青泉科技首席投資官）