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證券時(shí)報(bào)記者 王小偉

一筆4.8億元的現(xiàn)金并購(gòu)，雖然交易規(guī)模不算很大、結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)也非常簡(jiǎn)單，卻驗(yàn)證了從IPO轉(zhuǎn)道并購(gòu)重組的可行性。疊加協(xié)同和賦能的雙重加持，參與雙方實(shí)現(xiàn)了一次相互成就的“雙向奔赴”。

在即將到來(lái)的三季度財(cái)報(bào)中，硅寶科技將首次迎來(lái)并購(gòu)標(biāo)的嘉好股份并表。前者為國(guó)家級(jí)制造業(yè)單項(xiàng)冠軍示范企業(yè)，后者是國(guó)家級(jí)專精特新“小巨人”企業(yè)。這場(chǎng)2月份公諸市場(chǎng)的并購(gòu)，行至6月底即高效完成，在戰(zhàn)略、技術(shù)、市場(chǎng)等諸多方面的協(xié)同效應(yīng)凸顯。

嘉好股份借助這場(chǎng)并購(gòu)，走出了一條從獨(dú)立上市到產(chǎn)業(yè)并購(gòu)的新路徑，并且在產(chǎn)業(yè)整合與賦能之下，獲得了IPO無(wú)法給予的新優(yōu)勢(shì)。硅寶科技也借此豐富了產(chǎn)品陣列和國(guó)際化渠道，并把這場(chǎng)收購(gòu)定性為一場(chǎng)“合作式并購(gòu)”，期待以合作基因撬動(dòng)更多可能。尤其在硅寶科技向著“第三個(gè)十年實(shí)現(xiàn)百億元產(chǎn)值”目標(biāo)前進(jìn)過(guò)程中，自身發(fā)展和外延擴(kuò)張都會(huì)成為重要方式，這場(chǎng)標(biāo)志性并購(gòu)所帶來(lái)的“化學(xué)反應(yīng)”，將提供重要助力。

據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，今年有近10家A股公司宣布收購(gòu)擬IPO企業(yè)的控股權(quán)。硅寶科技與嘉好股份的“聯(lián)姻”，對(duì)其他并購(gòu)與整合案例，將帶來(lái)不少啟發(fā)。

現(xiàn)金并購(gòu)

2月20日，元宵節(jié)未至，硅寶科技早早進(jìn)入繁忙季，一紙并購(gòu)公告公諸市場(chǎng)。

當(dāng)天，硅寶科技與太倉(cāng)嘉好實(shí)業(yè)有限公司、史云霓等簽署了《股權(quán)收購(gòu)框架協(xié)議》，擬以現(xiàn)金方式收購(gòu)嘉好股份100%股權(quán)。經(jīng)初步評(píng)估，標(biāo)的整體估值定為4.8億元。這成為A股甲辰年首單產(chǎn)業(yè)并購(gòu)。

初步意向性約定確定后，股權(quán)收購(gòu)還會(huì)涉及很多具體事宜，包括交易最終方案、交易金額等，這些都需要根據(jù)盡職調(diào)查、審計(jì)或評(píng)估結(jié)果進(jìn)一步協(xié)商。超出市場(chǎng)預(yù)期的是，一系列流程下來(lái)，僅用4個(gè)月時(shí)間，這筆并購(gòu)就于6月底快速完成交割，硅寶科技7月起實(shí)現(xiàn)對(duì)嘉好股份并表。

原因之一在于，以現(xiàn)金收購(gòu)的方式，估價(jià)簡(jiǎn)單明確，支付快捷便利。不過(guò)，4.8億元現(xiàn)金也不是每家企業(yè)都能短期拿出的，硅寶科技在保證合理現(xiàn)金流、合理的資產(chǎn)負(fù)債率方面，有自己的方法論。

硅寶科技董秘李媛媛對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，在日常經(jīng)營(yíng)中，公司不僅重視利潤(rùn)和營(yíng)收規(guī)模，也非常注重現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債率?！肮鑼毧萍冀┠陙?lái)資產(chǎn)負(fù)債率整體保持在20%上方，加上2021年進(jìn)行過(guò)一輪8.4億元的定增融資，募投項(xiàng)目建成投產(chǎn)后，公司賬面仍有不少結(jié)余，正好可以用于本次收購(gòu)?！?/p>

對(duì)現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債率的重視，背后指向的是運(yùn)營(yíng)層面的專注力和戰(zhàn)略定力。硅寶科技成立26年，上市時(shí)間也近15年，但始終專注于有機(jī)硅密封膠新材料行業(yè)。“我們不會(huì)做自己不擅長(zhǎng)的事情，這能帶來(lái)兩方面好處。其一，不會(huì)導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)杠桿的放大；其二，相關(guān)項(xiàng)目投資很快就能落地產(chǎn)出。以2021年啟動(dòng)的定增募投項(xiàng)目為例，目前產(chǎn)能利用率已經(jīng)快達(dá)到100%?！崩铈骆陆榻B。

現(xiàn)金流充沛的公司，在現(xiàn)階段并購(gòu)重組中正在發(fā)揮越來(lái)越重要的主導(dǎo)作用。光大銀行金融分析師周茂華對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示：“這兩年A股并購(gòu)重組活躍，從政策端看，原因在于多措并舉活躍并購(gòu)重組市場(chǎng)；從產(chǎn)業(yè)端看，現(xiàn)金流充沛的公司現(xiàn)在有了更好的戰(zhàn)略并購(gòu)機(jī)會(huì)，這實(shí)際上是發(fā)揮資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置作用的體現(xiàn)?！?/p>

簡(jiǎn)便的交易方式只是項(xiàng)目快速推進(jìn)的條件。這場(chǎng)高效并購(gòu)的重要底色，在于硅寶科技和嘉好股份都長(zhǎng)期扎根固有產(chǎn)業(yè)，雙方的務(wù)實(shí)文化彼此契合。

李媛媛把并購(gòu)比喻成一場(chǎng)戀愛(ài)?！盎ハ嗫磳?duì)眼，覺(jué)得能過(guò)到一起很重要。企業(yè)文化、運(yùn)營(yíng)管理、發(fā)展戰(zhàn)略，都要形成共識(shí)。此外，彼此一定要非常坦誠(chéng)，如果收購(gòu)過(guò)程中，有任何一方藏著掖著，肯定會(huì)導(dǎo)致互不信任，進(jìn)而影響到并購(gòu)效率和整個(gè)流程?！?/p>

多元協(xié)同

雖然整個(gè)過(guò)程快捷、順暢，但在并購(gòu)正式啟動(dòng)之前，硅寶科技與嘉好股份已經(jīng)交流充分，目標(biāo)也早達(dá)成共識(shí)——雙方“牽手”，務(wù)必指向產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

硅寶科技的有機(jī)硅密封膠業(yè)務(wù)，主要是用在建筑、汽車、新能源、電子電器等行業(yè)。嘉好股份主營(yíng)熱熔壓敏膠產(chǎn)品，這是一種安全環(huán)保的高分子粘結(jié)材料，在標(biāo)簽印刷、衛(wèi)生用品、醫(yī)用耗材等行業(yè)多有應(yīng)用，終端客戶更面對(duì)C端消費(fèi)市場(chǎng)。

“公司通過(guò)并購(gòu)，不僅進(jìn)入到日用膠體系，同時(shí)還進(jìn)入到了消費(fèi)領(lǐng)域。”李媛媛表示，“消費(fèi)場(chǎng)景與B端用戶不同點(diǎn)之一，就是更新更快；同時(shí)行業(yè)的進(jìn)口替代趨勢(shì)明顯，通過(guò)合作，還可以給硅寶科技的國(guó)際市場(chǎng)開(kāi)拓帶來(lái)助力?！?/p>

在海外渠道方面，硅寶科技境外收入占比一直較小，2023年不足4%。相較來(lái)看，嘉好股份，歐洲、亞洲和南美地區(qū)都已經(jīng)成為其重要的海外目的地，境外主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比接近四成。因此，市場(chǎng)預(yù)期，收購(gòu)?fù)瓿珊?，硅寶科技有望借助嘉好股份拓展海外渠道?/p>

硅寶科技總部坐落于天府之城成都，華東沿海城市成為公司推進(jìn)國(guó)際化的重要支點(diǎn)。今年初，硅寶科技計(jì)劃在上海成立一家子公司，并計(jì)劃投資1.5億元用于建設(shè)有機(jī)硅先進(jìn)材料研究及產(chǎn)業(yè)化開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。彼時(shí)，硅寶科技就明確，充分利用上海國(guó)際化優(yōu)勢(shì)，緊抓長(zhǎng)三角一體化發(fā)展機(jī)遇。而嘉好股份的生產(chǎn)基地則位于江蘇南通、江蘇太倉(cāng)和上海，也正好處于長(zhǎng)三角一帶。

協(xié)同不僅體現(xiàn)在市場(chǎng)和地域方面。在并購(gòu)公告中，硅寶科技表示，嘉好股份與硅寶科技在技術(shù)、產(chǎn)品、市場(chǎng)等方面都具有協(xié)同效應(yīng)；收購(gòu)有利于公司整合資源，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，進(jìn)一步完善硅寶科技的產(chǎn)業(yè)布局。

對(duì)于硅寶科技來(lái)說(shuō)，嘉好股份從產(chǎn)品、應(yīng)用領(lǐng)域和技術(shù)體系都能形成補(bǔ)充；對(duì)于嘉好股份來(lái)說(shuō)，硅寶科技也有明顯的賦能作用。

在李媛媛看來(lái)，嘉好股份在細(xì)分賽道做得很好，但在市場(chǎng)開(kāi)拓、品牌宣傳等方面有提升空間?！爸袊?guó)很多規(guī)模相對(duì)小一些的企業(yè)，重點(diǎn)考慮的往往先是生存問(wèn)題。它們切入大客戶周期長(zhǎng)、成本高，如果規(guī)模太小，切入這些大客戶的供應(yīng)鏈體系就比較困難。我們希望并購(gòu)后，（硅寶科技對(duì)嘉好股份）在這方面能夠賦能?！?/p>

并購(gòu)落地，變化已現(xiàn)。此前，嘉好股份是作為獨(dú)立主體制定戰(zhàn)略、推進(jìn)運(yùn)營(yíng)；而被并購(gòu)之后，開(kāi)始快速學(xué)習(xí)對(duì)標(biāo)硅寶集團(tuán)體系內(nèi)對(duì)子公司的要求，在戰(zhàn)略等層面也開(kāi)始尋求契合集團(tuán)戰(zhàn)略發(fā)展要求，并進(jìn)行新的計(jì)劃和布局。

嘉好股份相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，并購(gòu)之后在業(yè)務(wù)拓展方面，肯定是更有信心和底氣了。“公司已經(jīng)更新股權(quán)結(jié)構(gòu)，與硅寶科技資源共享之后，客戶認(rèn)可程度也提高了。”

這場(chǎng)基于產(chǎn)業(yè)協(xié)同邏輯的并購(gòu)重組，中國(guó)膠粘劑和膠粘帶工業(yè)協(xié)會(huì)方面也給予了認(rèn)可，成為這個(gè)細(xì)分行業(yè)典型的并購(gòu)案例。李媛媛表示：“硅寶科技在行業(yè)內(nèi)知名度本就很高，嘉好股份也是國(guó)家級(jí)專精特新‘小巨人’企業(yè)，兩家公司在市場(chǎng)中口碑都很好，我們希望未來(lái)能夠看到更多互相成就下的新成果出現(xiàn)。”

雙向奔赴

嘉好股份并非資本市場(chǎng)的新面孔。公司曾于2021年提交申報(bào)創(chuàng)業(yè)板IPO的材料，次年主動(dòng)撤單。沖刺創(chuàng)業(yè)板折戟后，嘉好股份轉(zhuǎn)戰(zhàn)新三板，并于2023年2月在新三板掛牌上市。

時(shí)隔一年，嘉好股份借道并購(gòu)再次站在市場(chǎng)的聚光燈下。硅寶科技并購(gòu)嘉好股份表明，即便IPO撤單，嘉好股份同樣實(shí)現(xiàn)了夢(mèng)圓A股。

資本戰(zhàn)略要服務(wù)于公司發(fā)展，這是嘉好股份在這次并購(gòu)中最深刻的感悟。

“企業(yè)的資本戰(zhàn)略不能絕對(duì)化，選擇IPO還是并購(gòu)重組，關(guān)鍵要看哪種戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)發(fā)展更有利。”嘉好股份表示，有些公司通過(guò)IPO上市后，反而業(yè)績(jī)步入下行通道；有些公司通過(guò)并購(gòu)重組走向聯(lián)合發(fā)展模式，無(wú)論并購(gòu)方還是標(biāo)的方，反而雙方發(fā)展都更好，這往往是獨(dú)立IPO不具備的優(yōu)勢(shì)。

這次并購(gòu)也受到地方政府的重視。此前，嘉好股份南通工廠開(kāi)工建設(shè)，落地如皋。今年8月，江蘇省如皋市人民政府專程率隊(duì)赴硅寶科技考察交流。在考察中，政府方面表示，當(dāng)?shù)卣谌I(yíng)造“如皋如意”的營(yíng)商環(huán)境，歡迎硅寶科技在如皋加大產(chǎn)業(yè)投資，與如皋市一起描繪新材料領(lǐng)域的新發(fā)展藍(lán)圖。

在硅寶科技落地產(chǎn)線和找尋合作方的過(guò)程中，李媛媛也感受到地方政府的明顯變化?！霸絹?lái)越多地方政府，已經(jīng)不只看上市公司數(shù)量這一個(gè)指標(biāo)。如果通過(guò)并購(gòu)、合作等方式，能夠?yàn)槠髽I(yè)、為當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)更多貢獻(xiàn)，同樣是不少地方政府樂(lè)見(jiàn)其成的。”

從IPO轉(zhuǎn)道并購(gòu)的過(guò)程中，也會(huì)伴生不少變化。例如，嘉好股份IPO申請(qǐng)上市時(shí)，機(jī)構(gòu)等對(duì)公司給出的估值一度超過(guò)16億元，而在本次并購(gòu)中，估值回歸到4.8億元。主流觀點(diǎn)認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)邏輯主導(dǎo)之下，估值更趨理性，這是擬IPO公司轉(zhuǎn)道并購(gòu)重組市場(chǎng)的必然趨勢(shì)。

在這個(gè)過(guò)程中，除了并購(gòu)雙方“雙向奔赴”之外，創(chuàng)投資本也有退出通道，成為多贏陣列中的一員。嘉樂(lè)資本旗下兩只基金于2019年初作為唯一外部投資人投資了嘉好股份，并于2020年第二輪融資時(shí)再次追加跟投了嘉好股份。今年7月，嘉樂(lè)資本就在其公眾號(hào)中專門提及本次并購(gòu)事項(xiàng)，其中表示：“本次退出在目前IPO收緊的背景下，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)退出，彰顯了嘉樂(lè)資本投資項(xiàng)目多元化退出能力?！?/p>

“投資公司、上市公司、創(chuàng)業(yè)企業(yè)、投行等主體，已經(jīng)構(gòu)成了一個(gè)生態(tài)圈?！敝苊A認(rèn)為，隨著系列并購(gòu)重組政策推出，疊加IPO市場(chǎng)新的融資環(huán)境變化，未來(lái)或有越來(lái)越多的投資者尋求通過(guò)并購(gòu)重組來(lái)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合或資本退出，不排除特定階段內(nèi)，并購(gòu)成為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)股權(quán)投資退出的主要方式。在此背景下，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)對(duì)于股權(quán)投資的運(yùn)營(yíng)模式、團(tuán)隊(duì)觀念、管理模式等各方面，都需要調(diào)整。

收購(gòu)≠控制

這次并購(gòu)已經(jīng)完成首次交割，硅寶科技已取得嘉好股份的控制權(quán)，但硅寶科技方面接受記者采訪時(shí)明確，會(huì)充分尊重嘉好股份原有管理層的經(jīng)營(yíng)安排。

“一方面，并購(gòu)還存在3年業(yè)績(jī)對(duì)賭期，我們不宜過(guò)多干涉；另一方面，收購(gòu)不是買完就去控制（標(biāo)的公司），而是要做到1+1>2?！崩铈骆逻@樣解釋背后邏輯,“我們不希望大刀闊斧地改變它（嘉好股份），而是希望它一方面學(xué)習(xí)、對(duì)標(biāo)母公司戰(zhàn)略和管理；另一方面，針對(duì)具體事項(xiàng)賦能。兩家公司都需要堅(jiān)守初衷和原則，需要讓這場(chǎng)收購(gòu)實(shí)現(xiàn)雙贏。”

在這次并購(gòu)中，硅寶科技始終沒(méi)有把自己作為收購(gòu)方，也沒(méi)有把嘉好股份完全作為被并購(gòu)方看待。公司所強(qiáng)調(diào)的，一直是合作，而非收購(gòu)。

“雙方董事長(zhǎng)顯然都是更看重合作的，合作維度包括技術(shù)攻堅(jiān)、產(chǎn)品出新、市場(chǎng)拓展等多個(gè)方面?！崩铈骆陆榻B，硅寶科技在長(zhǎng)期發(fā)展過(guò)程中，有對(duì)外合作的基因，其中既包括長(zhǎng)期產(chǎn)學(xué)研合作，也包括與客戶共同研發(fā)新產(chǎn)品，還投資了廣西華納等公司，與上游企業(yè)開(kāi)展長(zhǎng)期合作。

硅寶科技從1998年創(chuàng)立開(kāi)始，至今業(yè)績(jī)持續(xù)處于增長(zhǎng)通道，近5年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)30%?！坝袡C(jī)硅密封膠是多個(gè)國(guó)家支柱產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重要的配套材料，有機(jī)硅產(chǎn)業(yè)一直就處于增長(zhǎng)通道，近些年在國(guó)產(chǎn)化大潮加持下，每年增速穩(wěn)中有升?！崩铈骆陆榻B。

不過(guò)增長(zhǎng)的牽引力并不相同。建筑膠在硅寶科技中的營(yíng)收占比一度達(dá)到90%，這幾年下降到60%左右。這個(gè)細(xì)分品類雖然體量依然大，但增速已經(jīng)變低。蹺蹺板的另一頭，則是包括新能源、動(dòng)力電池、汽車、電子電器等工業(yè)領(lǐng)域的用量增速很快，成為硅寶科技業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新?tīng)恳Α?/p>

通過(guò)并購(gòu)嘉好股份，硅寶科技又進(jìn)入到消費(fèi)市場(chǎng)，這成為硅寶科技主營(yíng)結(jié)構(gòu)變陣之路上的一個(gè)重要坐標(biāo)。外加更多的科技創(chuàng)新產(chǎn)品，硅寶科技希望通過(guò)諸多因素的加持，構(gòu)建起第二成長(zhǎng)曲線。

硅寶科技董事長(zhǎng)王有治此前明確，將重點(diǎn)發(fā)展在高端建筑、光伏太陽(yáng)能、電子電器、汽車制造等行業(yè)應(yīng)用，通過(guò)自身發(fā)展和外延式擴(kuò)張，力爭(zhēng)在公司成立的第三個(gè)十年實(shí)現(xiàn)100億元產(chǎn)值目標(biāo)。對(duì)比近兩年26億元左右的年?duì)I收規(guī)模，其間的巨大空間，既有待“合作式并購(gòu)”所帶來(lái)的“化學(xué)反應(yīng)”去補(bǔ)充，也有待更多研發(fā)創(chuàng)新、產(chǎn)品出新和市場(chǎng)增量來(lái)填補(bǔ)。

硅寶科技的主營(yíng)產(chǎn)品有機(jī)硅密封膠此前就比較重視工業(yè)領(lǐng)域的應(yīng)用，但是因?yàn)楫a(chǎn)品的“補(bǔ)材”屬性，往往只能依靠產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展才能對(duì)這個(gè)細(xì)分產(chǎn)品具有帶動(dòng)作用。近年來(lái)，中國(guó)的汽車、電子、光伏等產(chǎn)業(yè)都在做大做強(qiáng)，硅寶科技的相關(guān)工業(yè)用膠產(chǎn)品順勢(shì)搭上產(chǎn)業(yè)快車。

從這個(gè)角度看，一個(gè)個(gè)小小的有機(jī)硅密封膠產(chǎn)品，是中國(guó)工業(yè)體系做大做強(qiáng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)的折射鏡，映射出中國(guó)發(fā)力新質(zhì)生產(chǎn)力、產(chǎn)業(yè)通往高質(zhì)量發(fā)展的更深底色。