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廣發(fā)證券非銀金融行業(yè)首席分析師 陳福

一、風(fēng)控指標(biāo)優(yōu)化打開(kāi)證券行業(yè)杠桿提升空間

2024年9月20日，證監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》，將于2025年1月1日起正式施行。

2023年11月3日，證監(jiān)會(huì)就《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定（修訂稿）》公開(kāi)征求意見(jiàn)；后經(jīng)證監(jiān)會(huì)逐條研究，對(duì)大部分建議已充分吸收，未完全吸收的意見(jiàn)主要涉及放松場(chǎng)外衍生品等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)。

從部分券商2024年H1年風(fēng)控指標(biāo)情況及較2021年變化可以看出，隨著業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，資本杠桿率、流動(dòng)性覆蓋率兩個(gè)指標(biāo)出現(xiàn)較為明顯下滑，凈穩(wěn)定資金率更是接近預(yù)警值狀態(tài)。

表1：2024上半年部分券商風(fēng)控指標(biāo)情況及較2021年變化

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證監(jiān)會(huì)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

本次正式稿與征求意見(jiàn)稿中各項(xiàng)風(fēng)控指標(biāo)的（風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率、資本杠桿率、流動(dòng)性覆蓋率、凈穩(wěn)定資金率等）的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)沒(méi)有變化，主要變化是計(jì)算上述指標(biāo)的分子分母細(xì)分項(xiàng)目和計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)。

表2：2023年11月《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定（修訂稿）》的主要變化

數(shù)據(jù)來(lái)源：證監(jiān)會(huì)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

表3：2024年9月《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》正式稿較征求意見(jiàn)稿的變化

數(shù)據(jù)來(lái)源：證監(jiān)會(huì)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

注：風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率=凈資本/各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備之和×100%；資本杠桿率=核心凈資本/表內(nèi)外資產(chǎn)總額×100%；流動(dòng)性覆蓋率=優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)/未來(lái) 30 天現(xiàn)金凈流出量；凈穩(wěn)定資金率＝可用穩(wěn)定資金/所需穩(wěn)定資金×100%

我們認(rèn)為，《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》正式稿等發(fā)布，具有三方面積極意義：

一是促進(jìn)功能發(fā)揮，突出服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主責(zé)主業(yè)。進(jìn)一步發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)的導(dǎo)向作用，對(duì)證券公司投資股票、開(kāi)展做市、資產(chǎn)管理、參與公募REITs等業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)以?xún)?yōu)化，進(jìn)一步引導(dǎo)證券公司在投資端、融資端、交易端發(fā)力，進(jìn)一步引導(dǎo)證券公司充分發(fā)揮長(zhǎng)期價(jià)值投資、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資、服務(wù)居民財(cái)富管理等功能作用。

2023年11月的征求意見(jiàn)稿中，風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備中標(biāo)準(zhǔn)化投資的資管計(jì)劃折算率下調(diào)、公募REITs發(fā)行的業(yè)務(wù)規(guī)模不納入項(xiàng)目計(jì)算，所需穩(wěn)定資金中股票折算率下降，引導(dǎo)證券公司優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)配置。發(fā)展做市、資產(chǎn)管理、參與公募REITs等業(yè)務(wù)，加大服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和居民財(cái)富管理的力度。

2024年9月的正式稿中，風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備中的指數(shù)、股票折算率下調(diào)、流動(dòng)性覆蓋率中優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)的股票指數(shù)轉(zhuǎn)換系數(shù)提升，進(jìn)一步支持證券公司投資股票、開(kāi)展做市業(yè)務(wù)。

二是強(qiáng)化分類(lèi)監(jiān)管，拓展優(yōu)質(zhì)證券公司資本空間，提升資本使用效率，做優(yōu)做強(qiáng)。適當(dāng)調(diào)整連續(xù)三年分類(lèi)評(píng)價(jià)居前的證券公司的風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備調(diào)整系數(shù)和表內(nèi)外資產(chǎn)總額折算系數(shù)，推動(dòng)試點(diǎn)內(nèi)部模型法等風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量高級(jí)方法，支持合規(guī)穩(wěn)健的優(yōu)質(zhì)證券公司適度拓展資本空間，提升資本使用效率，更好為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供綜合金融服務(wù)。

2023年11月的征求意見(jiàn)稿中，（1）風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率，連續(xù)三年A類(lèi)AA 級(jí)以上（含）的券商調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備系數(shù)，由0.5降至0.4，連續(xù)三年A類(lèi)由0.7降至0.6，其他不變（A 類(lèi)為0.8，B 類(lèi)為0.9，C 類(lèi)為1，D 類(lèi)為2。C 類(lèi)為基準(zhǔn)），若不考慮項(xiàng)目變化，連續(xù)三年A類(lèi)AA級(jí)風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率有望提升25%，連續(xù)三年A類(lèi)的券商風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率有望提升約17%，差異顯著。（2）資本杠桿率，新增證券公司表內(nèi)外資產(chǎn)總額根據(jù)分類(lèi)評(píng)價(jià)結(jié)果進(jìn)行調(diào)整，系數(shù)為：連續(xù)三年A類(lèi)AA級(jí)以上（含）為0.7，連續(xù)三年A類(lèi)為0.9，其余為1。靜態(tài)測(cè)算連續(xù)三年A類(lèi)AA級(jí)券商資本杠桿率提升約43%，連續(xù)三年A類(lèi)券商資本杠桿率提升約11%。（3）其中推動(dòng)連續(xù)三年A類(lèi)AA級(jí)以上（含）的“白名單”證券公司試點(diǎn)內(nèi)部模型法等風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量高級(jí)方法。提高風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量的精準(zhǔn)性和風(fēng)險(xiǎn)管理的有效性。

2024年9月的正式稿中，對(duì)于凈穩(wěn)定資金率的可用穩(wěn)定資金新增短期負(fù)債的計(jì)量并采取差異化折算系數(shù)，進(jìn)一步強(qiáng)化分類(lèi)監(jiān)管。

三是突出風(fēng)險(xiǎn)管理，切實(shí)提升風(fēng)控指標(biāo)的有效性。對(duì)證券公司所有業(yè)務(wù)活動(dòng)納入風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)約束范圍，對(duì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)較高的業(yè)務(wù)從嚴(yán)設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)。

2023年11月的征求意見(jiàn)稿中，如對(duì)國(guó)債/商品/利率期貨在“未來(lái)30日現(xiàn)金流出”“所需穩(wěn)定資金”中按單品種單邊最大名義價(jià)值填列，不再按照雙邊計(jì)算；對(duì)賣(mài)出場(chǎng)內(nèi)期權(quán)按照Delta金額的15%計(jì)算，不再適用折算率；“未來(lái)30日現(xiàn)金流出”中大宗商品衍生品（不含期權(quán)）折算率由12%下調(diào)至8%；但在風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備中提升股指期貨、權(quán)益互換及賣(mài)出期權(quán)的折算率，加強(qiáng)監(jiān)管力度。

2024年9月的正式稿中，風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備新增“黃金租借”和“私募證券基金托管”業(yè)務(wù)，細(xì)化指標(biāo)監(jiān)管，提升風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)體系的完備性和科學(xué)性。信用風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備新增“非全額保證金的權(quán)益互換”，計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)為5%，持續(xù)對(duì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)較高的業(yè)務(wù)從嚴(yán)設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)監(jiān)管力度。

總體來(lái)看，本次修訂整體沿襲業(yè)務(wù)全面覆蓋、強(qiáng)化功能性引導(dǎo)、頭部差異化放松與場(chǎng)外衍生品嚴(yán)監(jiān)管的監(jiān)管理念，進(jìn)一步優(yōu)化指標(biāo)計(jì)算，引導(dǎo)券商入市、發(fā)展做市、資管業(yè)務(wù)，有助于突出證券公司服務(wù)資本市場(chǎng)的主責(zé)主業(yè)，以及強(qiáng)化分類(lèi)監(jiān)管、提升大型經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健機(jī)構(gòu)做優(yōu)做強(qiáng)能力，有利于擴(kuò)大行業(yè)的杠桿水平提升空間，風(fēng)控指標(biāo)接近預(yù)警線(xiàn)的高評(píng)級(jí)頭部券商，有望更受益于風(fēng)控指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)化帶來(lái)的杠桿和ROE的提升空間。

二、金融組合拳開(kāi)啟政策加碼與流動(dòng)性支持

9月24日，國(guó)新辦舉行新聞發(fā)布會(huì)，央行行長(zhǎng)潘功勝、金融監(jiān)管總局局長(zhǎng)李云澤、證監(jiān)會(huì)主席吳清介紹金融支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)情況并答記者問(wèn)。會(huì)上宣布了一攬子逆周期政策，包含超預(yù)期降息降準(zhǔn)、地產(chǎn)政策組合拳和市場(chǎng)流動(dòng)性支持等。

前日，新華社發(fā)文“為經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局提供有力金融支撐——新中國(guó)成立75周年金融業(yè)發(fā)展成就綜述”，強(qiáng)調(diào)了金融領(lǐng)域的發(fā)展以及對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的突出支撐作用。官方發(fā)文及新聞發(fā)布會(huì)的召開(kāi)，傳達(dá)金融有力支撐經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局的突出作用，金融也有望在穩(wěn)增長(zhǎng)穩(wěn)信心上做出更卓著的貢獻(xiàn)，顯著提振對(duì)于金融及資本市場(chǎng)的信心。

多項(xiàng)增量資金支持維穩(wěn)二級(jí)市場(chǎng)，創(chuàng)新工具助力央行直接流動(dòng)性支持。（1）央行創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具，支持股票市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展。創(chuàng)設(shè)證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利，首期規(guī)模5000億元，未來(lái)可視情況擴(kuò)大規(guī)模。支持符合條件的證券、基金、保險(xiǎn)公司使用自身?yè)碛械膫?、股票ETF、滬深300成份股作為抵押，從中央銀行換入國(guó)債、央行票據(jù)等高流動(dòng)性資產(chǎn)，將大幅推動(dòng)相關(guān)機(jī)構(gòu)的資金獲取和股票增持，獲取資金只能用于投資股票市場(chǎng)。與風(fēng)控指標(biāo)調(diào)整相配套，政策支持證券公司加大對(duì)資本市場(chǎng)投資，證券公司有望更加受益于二級(jí)市場(chǎng)的回暖。（2）央行將創(chuàng)設(shè)股票回購(gòu)增持專(zhuān)項(xiàng)再貸款，首期3000億元，后續(xù)有望追加，引導(dǎo)銀行提供貸款，支持上市公司和股東回購(gòu)和增持股票，推動(dòng)上市公司重視市值與投資者回報(bào)。（3）證監(jiān)會(huì)表示支持匯金公司加大對(duì)資本市場(chǎng)增持力度，完善長(zhǎng)錢(qián)長(zhǎng)投的制度環(huán)境，進(jìn)一步提升保險(xiǎn)、社保、企業(yè)年金等長(zhǎng)期資金權(quán)益投資的監(jiān)管包容性、大力發(fā)展權(quán)益類(lèi)公募基金、增強(qiáng)戰(zhàn)略性?xún)?chǔ)備力量。（4）央行進(jìn)一步表示正在研究平準(zhǔn)基金的創(chuàng)設(shè)。

政策支持活躍并購(gòu)重組、一級(jí)市場(chǎng)重現(xiàn)生機(jī)。（1）證監(jiān)會(huì)將用好股票、債券、期貨等多種資本市場(chǎng)工具，活躍并購(gòu)重組市場(chǎng)，將發(fā)布關(guān)于促進(jìn)并購(gòu)重組的六條措施。積極鼓勵(lì)上市公司加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)整合，支持上市公司分期發(fā)行股份，提升重組市場(chǎng)交易效率。（2）金融監(jiān)管總局?jǐn)M擴(kuò)大銀行系金融資產(chǎn)投資公司股權(quán)投資試點(diǎn)范圍至18個(gè)城市，適當(dāng)放寬股權(quán)投資金額和限制。

表4：證監(jiān)會(huì)主席的國(guó)新辦發(fā)言

逆周期政策與增量資金支持市場(chǎng)回暖，顯著提振投資者信心，市場(chǎng)活躍度有望底部回升，證券行業(yè)基本面和估值有望底部持續(xù)回升。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

行業(yè)政策變動(dòng)或政策不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；利率或權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)，對(duì)手方違約風(fēng)險(xiǎn)，股質(zhì)資管風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；傭金率費(fèi)率持續(xù)下滑影響盈利能力等。

校對(duì)：劉星瑩